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隆德

●麥肯錫公司合夥人

●麥肯錫全球研究院高階主管

不斷成長的企業債務是否就是一個將破滅的泡沫？根據麥肯錫全球研究院的最新研究，在全球金融危機發生10年後，非金融企業持有的債務增長了2兆美元，規模幾乎與政府債務相當。

市場可能會出現調整。不過，企業債增加並不像乍看上去那樣是個凶兆，事實上在某些方面甚至代表經濟強勁表現。

過去10年公司債市場蓬勃發展

在過去的10年裡，隨著銀行重組並修復資產負債表，公司債市場一片興旺。自2007年以來，由非金融企業發行的企業未償債券價值幾乎增加3倍，達11.7兆美元，而其佔全球經濟規模比率則倍增。傳統上，企業債市場主要集中在美國，但現在全球各地的企業都有參與該市場。

債券融資變的廣泛是可樂見的現象。各大債務市場為機構投資者提供重要資產類別，並為大型企業提供銀行貸款的替代方案。

但是，很顯然很多高風險借款人在信貸利率超低的年度裡把手伸向了債券市場。在未來5年內，規模空前的1.5兆美元非金融企業債將逐年到期，部分企業恐怕無力償還，違約率很可能會上升。

開發中國家企業狂發債籌資

借款人平均素質也已下降。在美國22％的非金融企業未償債包含來自投機類發行人的「垃圾」債券，還有另外40％只有BBB級，僅比垃圾高出一個檔次。換句話說，近三分之二的債券來自違約風險較高的公司，其中包括許多美國零售商。這些企業有大批投機級債務將在未來5年內到期，由於許多消費者轉向網上購物，一大批這類企業的銷售額持續下滑，根本無力償還。

另一個潛在的脆弱性來源是開發中國家企業債飆升，自2007年以來，這部分債務占到了整體企業債務增加的2/3。以往已開發國家企業是最大的借款人。但隨著中國的崛起，該國已經成為全球最大的企業債券市場之一。從2007年到2017年底，中國非金融企業債券總額已經從690億美元增加到2兆美元。

最後一個風險是一些債券發行企業的脆弱財務狀況。可以肯定的是，麥肯錫全球研究院發現就算在已開發國家利率上升200個基點，也只有不到10％的債券會增加違約風險。同樣在歐洲，大多數國家中由瀕危企業發行的債券額還不到總規模的5％，這代表目前為止只有那些最大型藍籌企業在發行債券。

但問題在於這其中存在一些脆弱性漏洞。即便在利率仍處於歷史相對低點之際，美國能源行業未償債券（總值約1040億美元）依然有18％處於違約風險較高狀態。

中國、巴西、印度風險最高

最大的風險似乎出現在中國，印度和巴西等新興市場。這些市場中有25~30％的債券是由違約風險較高的企業（定義為利息備覆率低於1.5）發行。如果利率上升200個基點，其影響範圍可能增加到40％。

在這些新興市場中，有些產業脆弱程度相對於其他產業則偏高。在中國，有三分之一的工業企業債券、28%的房地產企業債券違約風險較高。中國的企業違約率已經逐步上升；而在巴西，四分之一高違約風險企業債券來自於工業部門。

鑒於全球企業違約率已經高於其30年平均水準，並且可能伴隨著更多債券到期而進一步上漲，那麼是否意味著下一場全球金融危機即將降臨？最簡潔的答案是「不」。

監管機關需嚴控風險、提高市場透明度

雖然，個人債券投資者可能面臨虧損，但公司債券市場的違約並不會像引發了上次金融危機的證券化次級抵押貸款那樣對整個體系構成明顯的連鎖反應。

再排除了短期震盪之外，企業轉向債券融資是一種積極的發展，也存在著進一步的可持續增長空間。但隨著市場的增長，銀行將需要重新考慮自身策略，更多地關注其他客戶細分市場（例如中小企業和家庭）。投資者和個人儲戶將獲得更多的投資組合多樣化機會。

但如果說10年前的金融危機教會了我們什麼，那就是風險往往會出現在最不可預料的地方。這就是為什麼監管機構、決策者應該繼續監控現有和潛在風險，例如企業借款人信用違約互換或債券的複雜證券化。還應該鼓勵建立銷售、交易企業債券的電子平台，以便提升市場透明度和效率。這樣的話今天的債務就不太可能成為明天的債務負擔。

© Project Syndicate

（原標題為《Are We in a Corporate-Debt Bubble? 》，文章未經授權，請勿任意轉載）