近期資本市場的熱點聚焦在電動車（中國稱新能源車）產業類股上，美國隊有特斯拉（Tesla, TSLA.US），由於市值飆漲，直接被選入S&P500（標普500），並且直接榮登第六大市值的成分股。而中國隊同樣在美股掛牌的有蔚來（NIO.US）、理想（LI.US）、小鵬（XPEV.US）等中概三雄，也是受益於中國新能源車的政策宣示，在電商業績造假、中概股頻頻被沽空暴雷的情況下飆漲，可謂異軍突起。然而，中國發改委產業發展司卻在11月下旬發佈《關於開展新能源汽車整車生產及項目情況調查的通知》（下稱《通知》），有意為新能源車熱潮降溫，又是所為何來？

這波新能源車熱潮之前，中概股在美國資本市場再次陷入人人喊打的窘境。本該在雙十一後，一洗螞蟻金服IPO被開鍘頹勢的阿里巴巴（Alibaba, BABA.US/  9988.HK），卻被踢爆其亮麗業績是靠刷假單等手法灌水。無獨有偶，與阿里巴巴名列BAT三雄的百度（Baidu, BIDU.US），正準備收購的直播平台－YY Live（歡聚時代, YY.US），也同樣被渾水資本（Mundy Capital）踢爆，其90%的業績是靠直播主及機器人虛假交易而來，更別提因財報造假而下市的瑞幸咖啡，及被四家機構獵殺高達12次的線上教育機構－跟誰學（GSX.US）了。

如果幾乎所有中國企業都存在虛偽與造假，那這次的中國新能源車熱潮，又是否能例外？關於這個問題，除了就中國國務院在11/2公佈的《新能源汽車產業發展規劃（2021-2035年）》（下稱《規劃》）這份文件來分析，也應該帶入中國08年「家電下鄉」歷史背景視角，從而我認為這個產業發展的機會，其實相對半導體自製高很多，是中國145（第十四個五年計劃）中，少數有望達標的產業。

以小微型純電產品下鄉來達成政策目標

在08年金融海嘯的背景之下，中國除了投入四兆人民幣擴大公共建設，也同時啟動名為「家電下鄉」的農村家電補助政策來刺激內需。這個方案是藉由財政補貼來提高農民對特定家電用品的購買力，其品項有彩電（TV）、手機及冰箱…等，且成效斐然，共補貼出104億人民幣，促成的消費額達9,200億人民幣。受益的品牌有青島海爾（600690.SH）、四川長虹（600839.SH）、河南新飛、江蘇白雪…等手機與家電品牌，並澤及面板等上游產業鍊。

此次《規劃》，將中國2025年新能源車的銷量訂為20%，雖已是較徵求意見時暫定的目標下修了5%，然而相較於目前中國新能源車的銷量占比約為5%，五年內銷售佔比要成長達15%以上，我認為仍是一個相對激進的目標。然而正式出台的《規劃》，拿掉了「有條件自動駕駛智能網聯汽車銷量佔比30%」這個設定，就讓此次中國的新能源車政策，顯得實際可行多了。

觀察今年中國的車市，呈現了一個有趣的現象，1月到9月間，乘用車市場銷量降幅為12.5%，其中新能源車的銷量降幅更達到了16.7%。然而「小微型純電產品」卻異軍突起，宏光MINI EV甫出場，直接打敗Tesla的Model 3，榮登中國新能源車的月銷量榜首，並有可能獲得年度冠軍，值得一提的是，此款宏光MINI EV是連收音機都要選裝的陽春產品，更遑論自動駕駛功能了。從而單月鄉縣市場的汽車銷量，新能源車的銷量占比達到了12%，對比去年同期的數字為7%，我認為此類「小微型純電產品」的下鄉，可能就是達成此《規劃》目標（需成長至少300萬輛）的聖杯。

中國新能源車泡沫

因此看中國新能源車產業的發展，需要聚焦於低端產品，就如同中國的手機品牌及市場，中低端品牌的競爭力相對強，難免是因中國的人均收入及消費力低落所致，只是觀察中國新能源車品牌誇張的本夢比，其實際變現的能力，就很令人擔憂。

由於這些中國新能源車企，仍離轉虧為盈的目標甚遠，目前還是處於賣一輛虧一輛的狀態，傳統市盈率（P/E Ratio）這個評價方法，就不適用。然而即使改用市銷率（P/S Ratio）來看：蔚來市銷率是35倍左右，理想汽車則是28倍，小鵬汽車最為誇張，來到了70倍，對比傳統車企豐田（7203.JP）的0.76倍及通用（GM.US）的0.27倍，便很難以令人想像。就算拿靠銷售碳排放額度才勉強盈利的Tesla出來比較，這個電動車龍頭的市銷率也僅僅是19倍上下，我認為中國這新能源車企三巨頭的評價，已被明顯高估，也無怪乎中國官方急忙出來為此新能源泡沫降溫了。

中國目前除了有新一輪的半導體泡沫，新能源車泡沫也正在發生，從而中國發改委發布了前文所提及的《通知》，將調查中國新能源車實際的生產狀況，許多沒有實際生產活動，諸如寶能、恆大汽車（0708.HK）…等新能源車企人人自危，引發了市值的下挫之餘，也波及到了上述所提及的美股中概三巨頭。

Musk大戰小鵬－中國自動駕駛技術困境

在這波新能源車熱潮中，還有個插曲－Tesla的創辦人Elon Musk發佈Twitter表示，小鵬汽車盜竊了Tesla的舊版本軟體，還有Apple（AAPL.US）關於自駕車的程式碼。這個事件堪稱福建晉華盜竊美光（Micron, MU.US）記憶體智財的翻版，脈絡其實也很符合中國盜竊關鍵技術的慣性。

自動駕駛是AI應用的其中一個重要場景，然而從中國發展將著重低階的小微型純電產品來看，其自駕車發展的動能並不足夠。從技術供給來看，若相關技術領先的企業開始加以提防，中國其實很難有持續獲得相關技術的機會。另外中芯國際（SMIC, 0981.HK/ 688981.SH）已被正式列入黑名單，缺乏半導體自製能力的中國，對自駕車所需使用的車載晶片的獲取，也顯得左支右絀，中國近期也流傳車載晶片因無法自製而缺貨的消息，反而逆勢拉抬中國半導體公司的股價，也是令人莞爾。

台廠角色

在EMS（電子專業製造服務）領域來看，電動車似成這些在中國鎩羽台企的救贖。事實上，過去觀察Tesla的成長機會，也是著重於其製造量能的進展，其今年以來股價的飆漲，與其超級工廠在中國上海的產能開出，有很直接的關係。可見這些EMS廠的扎實生產製造能力，確可與這些新能源車企互補，是以失去中國政治紅利的鴻海（Hon Hai, 2317.TW）便選擇與裕隆（YL, 2201.TW）這個關稅保護數十年，堪稱「扶不起的阿斗」車企合作，宣布進軍電動車產業；被中企檢舉使用學生工的和碩（PEGATRON, 4938.TW），也毅然決然赴美設廠，一般認為是劍指Tesla的代工訂單。

除此之外，自動駕駛領域中，車載晶片的角色吃重，因此半導體廠的角色也很值得討論。從台積電（TSMC, 2330.TW/ TSM.US）第三季法說來看，雖然其車用電子產品的比重甚低（2%），且衰退幅度甚巨（-23%），然而也給出了：車用電子平台受疫情影響最為劇烈，然而台積電有信心以其技術領先之優勢，隨時做好準備抓好此產品線復甦時之商機，只是復甦時間未定的說法，我認為台積電在這波新能源車的熱潮中，並不會缺席。具體的表現在歐洲車用電子晶片大廠恩智浦（NXP, NXPI.US）採用台積電的5nm製程，及台積電推出7nm汽車設計實現平台上，後續效應很值得關注。

※作者為前美系外資投信研究背景，涉略台股、陸股及多重資產等領域，現職為金融科技新創副投資長，並管理「若伊時評」粉絲專頁，以投研的角度跟大家分享對於時事的想法。作者及所屬之公司在撰文當下，已持有本文所提及的台積電（2330.TW）之多方標的及衍生性金融商品，其利益衝突議題請本文讀者知悉。唯本文不代表任何投資建議，讀者請勿單純以本文為依據，請多方涉略後審慎地進行投資決策。