「逃離美國資產」成了上周全球市場最大的焦點。縱使美股上周五因暫停加徵關稅90天而重回漲勢，市場風險偏好情緒因而有所恢復，但尚未完全平穩康復。

從美債的劇烈波動程度看，投資者對美國資產的安全性有所疑慮。一周以來，3年期、10年期和30年期債券的拍賣交易遇險，10年期債券殖利率創下20多年來最大單周急拉升，失去對冲功能。美債市場流動性頓時災難性的急速萎縮，使得30兆美元市場陷入巨大不確定性的黑洞。

史詩級的美債拋售遭遇戰，顯示出全球市場對美元資產的信心正在崩解；而美債波動性指標已升至2023年10月以來最高水準，也是自2023年3月銀行危機和2020年疫情以來，最具挑戰性的流動性危機。

從浮出水面的冰山看，標普500指數周漲幅度超過5%，比特幣走高，看似如常。

但上周美股、美債和美元價格同時走跌的三合一現象，其實是典型的新興市場特徵，而非全球最安全資產的表現。尤其美國長期債券的大波動，示警流動性危機浮現，讓投資人對持有美國資產不具信心。這是在冰山下的潛在威脅。

在過往，不確定或危機時期，美債是投資人的避風港。但上周不正常的拋售，指向對世界上最強大債券市場的信心喪失。因此，值得警惕的是，這一走勢指向投資人對現今美債認知的重大轉變。

從衡量市場在價格不發生重大變化的情況下吸收大額交易能力的指標，也就是市場深度的角度看，當前的市場深度比正常平均水準低落高達80%，這種債券市場顯著惡化的情況，意味著即使是小額交易也會對殖利率產生重大影響。當風吹草動都能造成傷害時，顯然是驚險時刻。

另外的壞訊息是，一周來美債的波動率跳升，20年期美債波動率與VIX美股波動率共振，甚至迅速追趕迎上。美股ETF的波動性甚至超越新興市場的基金，也一度高於比特幣。此種情況只在新冠疫情期間、2024年8月全球股市崩盤危機和美聯儲激進升息時期出現過，其他時期幾乎從未出現。

還有，美國資產波動性超越了新興市場和比特幣，為史上罕見的現象。

因此，市場正在重新定義全球無風險利率，若全球無風險利率出現波動，將可能顛覆所有的市場。當長期債券市場劇烈波動、利差巨大且流動性低下時，會影響所有其他的資本市場，特別是對利率和美國政府債務構成大舉增加的壓力，長期下去恐可能演變成金融危機。尤其在財政赤字巨大且持續成長，以及沒有可靠計劃管控的情況下，而現在又面臨美國作為債務融資者對主要貿易夥伴發動關稅戰的敏感尷尬時刻，危機會是疊加的重力加速度添加風險。

再者，美元作為全球金融體系避風港的核心角色，美債與美股連袂下跌，美元也陪同走弱，三者同步下跌凸顯出川普發動關稅戰後的異常後遺症。

全球籠罩在邁入金融危機疑慮的陰霾恐懼中，讓投資人在脫售美國資產後，湧入歐洲債券市場、黃金、日圓和瑞士法郎等避險資產，以規避不確定的風險，似乎也是在暗示美國的避險地位趨向更具不可測、更不穩定、更不保險的「新三不」情緒。

這可以從最近黃金、美元與美債的三者關係出現異常訊號來檢視：黃金持續上漲、美債殖利率攀升及美元反而走跌。這些關係是反常的。一般來說，黃金價格跟美債殖利率是蹺蹺板的反向關係，而美債殖利率跟美元是正相關。對川普關稅核戰與未來充滿不確定性的恐慌，已造成傳統關係的失效。

畢竟，美元和美債都是美國政府的債務，其價值的背後在於信任。擁抱美元與美債的投資人當會評估其與美國政府與經濟長期關係的穩定性，一旦失去信任，就不會繳上「智商智」以規避可能的損失。

最後來談談美國市場是否開始表現得像新興市場？

美國前財長薩默斯（Lawrence H. Summers）認為美國正在新興國家化，如同斐隆（Juan Domingo Perón）政權時代的阿根廷化。除了關稅核彈對美國金融與經濟造成當下強震的震撼外，他指出川普從更多的保護主義、否認聯準會的獨立性、不負責任的財政、政府與企業間界線的崩潰、裙帶關係的決策、對反對黨的專制傾向到缺乏對司法機構的完全尊重等，已預告美國正在新興國家化。

美國在川普主政下，不確定性大增，更具對抗性與針對性，當然充滿了風險，這可能使得美國資產不再那麼安全可靠可信任。在黑天鵝滿天飛及灰犀牛近在眼前的雙重不確定風險下，將會改變全球投資人看待美國的方式。

至於美國是否新興國家化？還是得觀察川普的下一步及長期作為，才能得知和確定。

※自由撰稿人