在中美貿易摩擦與中國債務正面臨去槓桿的內外部雙重壓力下，人民幣匯率最近一個月的持續下跌，引發全球密切關係。下一步人民幣將何去何從？

從中國監管層的表態來看，顯然並不認為中長期人民幣將面臨跌市。除了中國人民銀行行長易綱和外管局局長潘功勝的同一時間表態外，被外部稱為「金融改革家」的郭樹清最新也警告了那些對人民幣持有不懷好意的人。

人民銀行黨委書記、銀保監會主席郭樹清7月5日對外強調，「過去30多年，凡是看貶人民幣、搶購並較長時間持有外匯的，最終都蒙受了較大損失。近些年，一些國際投機者試圖通過做空人民幣謀取暴利，事實證明他們嚴重誤判形勢。」

這是中國金融監管高層對人民幣匯率發出最強硬的聲音。易綱和潘功勝的回應則更像是一種例行公事的官方答覆，目的當然也是希望提振市場信心。

易綱說：我國實行的是以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。多年來的實踐證明，這一制度行之有效，必須堅持。我們將繼續實行穩健中性的貨幣政策，深化匯率市場化改革。中國央行副行長、國家外匯局局長潘功勝表示：中國有信心讓人民幣在合理區間保持穩定，中國外匯儲備充足，中國經濟增長基本面良好，經濟增長韌性增強，發揮好宏觀審慎政策的調節作用，保持人民幣匯率在合理均衡水準上的基本穩定。

潘功勝認為，中國有信心讓人民幣在合理區間保持穩定。中國外匯儲備充足，中國經濟增長基本面良好，經濟增長韌性增強。

在一個管制經濟為主的匯率市場（尤其對資本流入流出的嚴格控制），官方高層的表態，似乎每一次都能短暫提升市場信心，像7月5日的人民幣匯率就回升上漲了1000點。不過，從中長期而言，中國官方的說法，並沒有戰勝市場的悲觀預期。

2015年至今，全球市場對人民幣的貶值趨勢仍在與日俱增。最關鍵的因素莫過於中國近些年持續高攀的債務槓桿率，按國際清算銀行的研究，中國槓桿率的增速是2008年全球最高的，甚至從歷史上也是增速最快的。

如此高的靠債務為生的畸形經濟，不解決這一關鍵問題，人民幣匯率的悲觀預期不可能結束。再加上，原本中國金融市場就是一個極其封閉與不透明的體制，在國際商品貿易的結算與交易中，人民幣的份額幾乎可以忽略不計，因為拿著人民幣就意味著拿著一種不可能自由後兌換的貨幣。

如何看待下一步人民幣走勢？日本大和資本市場亞洲首席經濟學家賴志文幾乎是投行經濟學家中近年來極少一直堅持人民幣應貶值到7的。即便是外貿出口與經濟走勢看似不錯的2017年，賴志文還是覺得人民幣應該貶到7。

賴志文是一位精準的預言家，早在2016年川普當選美國總統前，他就第一時間提出了先見之明，他提出的「川普是中國的噩夢」流傳至今。

賴志文當時認為，川普認為中美之間的貿易關係不平等，美國完全向中國打開了市場，而中國卻沒有對等回應，而是用各種關稅或非關稅壁壘將美國公司拒之中國門外，如其當選，將致力於扭轉這種不對等的關係。

賴志文此前擔任香港大和資本市場亞洲經濟學家、經濟研究部副主管。他畢業於英國倫敦政治經濟學院。擁有近20年宏觀經濟研究經歷。加入香港大和資本市場前，曾任恒生銀行和澳洲國民銀行高級經濟學家，長期關注中國和亞洲區域經濟。

如何看待人民幣匯率的前景？筆者日前和賴志文有過對話訪談。

問：最近人民幣匯率持續下跌，官方也相繼表態，怎麼看待人民幣的前景？

賴志文：現在人民幣的環境跟2014年差不多，當時信貸的環境也開始緊縮，之後銀行開始放鬆，市場上對人民幣貶值的預期也很強烈。現在我們看到的基本上都是一樣的，年初的時候總體信貸環境很緊，人民幣還在上漲，4月份銀行開始放鬆，最新又再放鬆更多，人民幣也開始跌了，只要貨幣政策放鬆，人民幣就一定有貶值壓力。

另外，美聯儲在持續加息，持續收緊，人民幣還面臨著息差的壓力，美聯儲在加息，中國沒有加息，而且還在鬆，人民幣必然會面臨壓力。如果看三年期的美國銀行利息，跟中國的三年期利息，基本上都差不多了，息差沒有100個點了。可能今年年底之後能看到美國銀行利息比中國的還要高，這樣對中國的現金流壓力會比較大，更多的資金會回到美國。

從一個角度來看，中國現在持有的美元債比2015年要多，多30%以上。這還不包括中美貿易摩擦的影響，所以綜合來看，現在人民幣面臨的挑戰比2015年還要高。

問：人民幣貶值還會進一步持續？還是有可能很快能穩定下來？

賴志文：我們看年底人民幣對美元應該會貶值到7，差不多在2016年最低的水準（當時到6.95），然後再看7之後怎麼辦？央行要決定是不是繼續放鬆？鬆的話人民幣會比7還要低了。

或者說央行不放鬆了，我們要收緊了，要穩定人民幣匯率，那可能會上漲。採用什麼辦法？現在無法確定。

簡單來說，現在人民幣是2017年、2016年、2015年的重複了，如果要考慮中美貿易摩擦，政策層面操作的難度比以前要高多了。

問：中美貿易摩擦是今年以來的主旋律，這方面怎樣對人民幣匯率產生壓力？

賴志文：一定有的，它會影響中國的出口表現，還會增加中國的通縮壓力，所以銀行貨幣上要放鬆，放鬆對應的是需求方面和人民幣匯率的影響，所以最後這些因素一定會加大人民幣的下行壓力。

問：而且現在看起來中美貿易摩擦不是一個短期問題，可能中長期都會如此。

賴志文：對。現在不是一個簡單的貿易問題，而是大國博弈，貿易只是很小的部分，美國對中國的政策是全方位挑戰，過去46年中美的合作戰略現在全部調整了，而且是180度的巨大轉變，不是單單因為美國12月中期的選舉，很多人還說是因為川普要爭取選票，這是錯的。

我可以告訴你，12月以後，美國總體對中國的政策還是這樣的，不會變的，可能來的還可能來的還要更猛烈。

問：這是否意味著人民幣未來兩三年面臨的壓力都比較大？

賴志文：去年中國還可以從外部市場拿到很多美元，如果中國可以繼續從外部市場拿到美元，那人民幣會好一些，但問題是，外部市場美元的供應已經很緊，成本已經很高，而且美國對美元的流動性收縮已經很多了，所以要去外面拿美元，不容易了。

除此之外，很多新興國家還要去拿美元，所以不是單單中國或香港去拿，這決定了美元還會更加收緊。因此，從國內貨幣政策與外部美元加息以及不確定性很大的貿易戰綜合來看，人民幣未來兩三年的走勢會承受壓力，不同於去年。

問：中國降準是今年已經第三次了，不少人預期還會進一步降準，您怎麼看？

賴志文：對，我預測今年有1次，明年有2次，貨幣政策一定會放鬆的，對現在中國經濟而言，似乎只剩下這條路了。

如果貸款有壓力，唯一辦法就是放鬆，註定流動性，但問題是，2015年、2016年還有空間去操作，從外面拿到更多的美元來對沖匯率問題，現在空間已經很小了。

貨幣放鬆的話，人民幣下行的壓力就很明顯了。如果要保持人民幣穩定，另一個辦法就是中國跟美聯儲一起收緊。

問：現階段像美國一樣收緊似乎是不可能的。

賴志文：那就沒辦法了。現在面臨的挑戰是蒙代爾的「不可能三角」，貨幣政策跟人民幣匯率無法兼顧。以前長期存在的問題並沒有真正解決，但壓力比之前更大。

問：貿易摩擦會對今年GDP造成比較大的影響嗎？

賴志文：現在很難說，很難說到底有多少，是不是有可能加碼，GDP數字應該跟官方的預期差別不大，因為中國統計局是可以隨便統計的，所以GDP資料意義不大。（投射在范冰冰身上的私怨與公憤）

※作者為中國自由撰稿人